2014.06.05
【一些从实业家向金融家晋级者，在资本运作层面动作频频，其一些创新的手法也是令人眼花缭乱，从而实现了财富的复式增长。我们梳理了近年来在资本层面的典型创新微案例，涵盖了信贷融资、股权融资、担保、金融模式、套现、财务技巧、并购手法、借壳模式、上市等各细分领域，以揭示一些资本实务技巧。】
案例1：圆通汽车零部件公司
类别：信贷
创新点：“现代+未来”的浮动抵押融资
有个叫“拔苗助长”的成语，大家都知道那是傻子的行为。但如果有人问，地里还没结麦粒的麦苗能换钱吗？其实这是可以实现的。把未来的产品拿去抵押就能实现融资，这种模式被称为“浮动抵押”融资。
江苏圆通汽车零部件有限公司，把现有的原材料、半成品、产成品及即将生产的产品，进行整体打包，并在丹阳工商部门办理抵押登记，从而得到了广州发展银行杭州支行9600万元的贷款。
其融资原理可做这样的设想：有这么一条虚拟“传送带”，在这条传送带上企业的原材料被一次加工、二次加工，最后变成产成品，传送带上的所有物品都抵押给了银行以获得贷款。产品销售收入的一部分补充原材料，然后又进入生产传送带上，再次进入抵押范围。另一部分收入就归还银行贷款。通常情况下，这条传送带都是在正常运转着的，但如果出现故障—比如抵押范围下所有动产的价值损耗超过一定程度，银行作为传送带的控制者就会按下“停止”的按钮，并且可以对传送带上此时所有的动产进行处理，以回收贷款。
当然，由于允许企业在此期间销售产品，就可能出现这样的情况：其一，企业故意低价销售产品，损害抵押整体价值，导致银行处理贷款也可能损失。其二，企业一夜之间凭空消失，卷走所有资产跑人。所以，实际运行中还有其他的“辅助器”，给这条传送带上油、润滑，使之良性运转。
1. 远程网络实时监控。在贷款企业的仓库、车间、门市或租赁的公开仓储装上电子摄像头，监控画面集中反映到银行和监控方。而企业销售货款直接支付到银行监管账户上。
2. 设置管户经理。管户经理则负责对贷款企业实行24小时电子监控，保证监控设备的正常运转；保管好被监管企业已纳入动产浮动抵押的物品；没有监控方的指令，不得擅自给企业或其他人发放被抵押的物品；保证企业动产抵押变动时，有足额的现金存入银行或有对应的动产补充报告。
3. 引入保险公司。在贷款中引入保险公司，比如以银行为受益人的债务人人身、抵押动产意外险、第三方监管责任险。
4. 抵押价值损失的预防设置。还可以建立风险预警响应机制，按期评估抵押范围下的所有动产的市场价值，当损失到达不同程度时，设置不同的应对方案，以便判断是短期波动，还是长期影响，事先做好降低风险的措施。
案例2：苏宁电器
类别：股权融资
创新点：转增股本连环融资
苏宁电器(002024)上市后通过“大比例转增股本—再融资—大比例转增股本—再融资”的循环运作，融得的资金一次比一次多，相反出让的股权却一次比一次少。
苏宁电器IPO时，公开发行2500万股，占总股本的比例为26.84%，每股发行价为16.33元，募集资金4.08亿元。
苏宁电器2004年在深交所挂牌上市时，公司股份总数为9316万股。作为控股股东及实际控制人的张近东一共持有苏宁电器的股份约为40.2%。但随后的股权分置改革稀释了张近东的股权，降低到36.6%。
2005年9月，苏宁电器召开临时股东大会，公司以总股本1.8632亿股为基数，向全体股东每10股转增8股，转增后公司总股本由1.86亿股增加至3.35亿股。
2006年6月，苏宁电器定向增发2500万股，每股发行价高达人民币48元，募集资金总额为人民币12亿元。这次非公开发行2500万股后，苏宁电器的总股本增加到3.60亿股，2500万股占总股本的比例为6.94%。此时，张近东的股权比例约为34%，才降低了2.6个百分点。
如果苏宁电器在IPO时将所有股份全部卖光，募集资金也不会到16亿元。而此时其非公开发行2500万股占总股本的比例是多少？才6.94%！
出让了6.94%就又募集了12亿元。为什么出让这么少的股本就能募集到这么多的资金呢？其中的秘诀在于公司不断地用资本公积金转增的方式增加股本，转增后再巧妙利用“填权效应”复原股价。股本增加了，发行同样数量的股份所占的比例就少了，对控股股东和实际控制人股权的稀释作用就减弱了，总结下来即是“大比例转赠股本—再融资—大比例转赠股本—再融资⋯⋯”这就是苏宁电器的“资本秘密”。
在此后的数年时间里，苏宁电器一再复制这种融资方式。苏宁电器三次发行募集资金总额分别为4亿元、12亿元、24亿元，合计超过40亿元，每次募集资金都翻1〜2倍。而对应出让的股权却是26.84%、6.94%、3.61%，逐次降低，“大比例转赠股本—再融资—大比例转赠股本—再融资⋯⋯”的效果出奇好。
当然，苏宁电器如此良性循环的原因，离不开公司的业绩和资本市场的牛市配合。就公司的财务指标来看，营业收入以超高的年复合增长率快速增长，净利润也是几乎一年增长一倍。
案例3：中新力合担保公司
类别：担保
创新点：“桥隧模式”和“路衢模式”
中新力合不但整合了银行、政府等机构的资金（并为其提供担保），搭建融资平台，为企业提供批量债权融资；还联合VC，让其对在同一个融资平台下的企业进行股权投资。其中最为知名当属“桥隧模式”和“路衢模式”。
桥隧模式具体运作如下图：企业向银行申请贷款，由VC和担保公司联合向银行提供担保（VC作为主担保人），同时企业主将自己一定比例的股权，质押给担保公司及VC作为反担保。这种新型融资模式不但有助于让企业搭上信贷市场的“桥”，还能帮企业连通资本市场的“隧”，所以取名为“桥隧”。
其中，中新力合提供的担保与普通模式下无异，企业支付正常的担保费用，同时将自己的股权质押给中新力合作为反担保。
但VC提供的“担保”就不一样了，它承诺，如果企业出现财务危机，致使无法按时偿还贷款时，将和中新力合按事先约定的比例，偿还相应的贷款（通常VC占70%以上），同时获得企业相应的股份。
并且在此基础上，VC还将继续向企业注资，进一步购买一定比例的股权，使得公司能继续运营。因为公司一旦破产清算就会丧失所有的潜在价值，而有VC注资保证运营，则能避免发生最坏的情况。
如果公司能按时偿还贷款，那么质押给VC及担保公司的股权就自动解除。但由于VC期间也是承担了潜在的风险，所以公司仍要给VC一个期权，作为VC承担潜在风险的对价。当然这只是一个非常小比例的股权了。VC可能会在未来约定的时间内，兑现这个期权。相较于股权融资造成的大规模稀释股权，这部分“期权股份”对公司的影响就甚微了。
“路衢模式”则是对“桥隧模式”的优化、升级，其基本运作流程为：担保公司先根据各行业的实际情况，选出一些行业和一些企业。再由担保公司为这些企业进行评级、信用评定，提供部分担保，并将其打包。之后通过信托公司设置一个“集合信托”，引入政府、银行、VC等多方，共同购买这批企业的债权！
两种模式都有一大特征：能够有效促成小企业融资。
案例4：雅昌彩色印刷公司
类别：金融模式
创新点：艺术品市场的“雅昌指数”
一家普通印刷企业，历经五年，最终完成了艺术品市场“股票指数系统”的研发，并借此成为艺术品行业的整合者与领导者。这家企业便是雅昌彩色印刷公司。
雅昌将曾经印制过的艺术品图片集中起来，建成了艺术品图片数据库。根据艺术品的不同种类，雅昌将这个数据库分成四大类别：艺术品拍卖市场数据库、艺术家及作品数据库、书画印鉴数据库、画谱收录书画著录数据库。
这个数据库的价值在何处？雅昌董事长万捷曾表示：“我拥有了几乎所有拍卖行的中国艺术品拍卖数据，包括图片资料、拍卖时间、拍卖地点、拍卖机构、拍卖成交价等市场信息；比如你查查齐白石，全部都能显示出来，什么时候什么公司拍卖的，成交价多少，一清二楚。”
经过多年积累，雅昌已经拥有了包括国内外最重要的75家专业艺术品拍卖机构，从1993年至今的所有拍卖信息。
随着中国艺术品投资的升温，中国艺术品拍卖市场，迫切需要类似“股票指数”的投资工具，为艺术品投资者、艺术品市场研究者及有关管理部门，提供艺术品拍卖市场领域全面、准确、权威的信息服务。
众所周知，“股票指数”就是股票价格走势的反映，是基于不同权重股票的交易价格统计而形成的。而雅昌拥有了绝大部分中国艺术品历史拍卖价格的数据库，因而完全有条件设计出“中国艺术品价格指数体系”。
于是，雅昌开始着手该指数体系的研发，并取名为“雅昌指数”。为了研发雅昌指数,万捷亲自担纲该项目的领头人。一方面，他聘请了深交所及上交所的多名证券专家，组成“专家顾问团”指导指数设计；另一方面，他招聘了一批“金融工程”领域的专业人士，专职指数开发。
历经近五年时间，耗资2000多万元人民币，雅昌指数横空出世，最终形成了“成份指数”（类似大盘指数），即针对不同画种所推出的“国画成分400指数”、“油画成分100指数”两个指数；分类指数（类似行业指数），即针对不同画派所推出的“海派书画50指数”、“京津画派70指数”、“岭南画派30指数”、“新金陵画派30指数”等八个指数；个人作品成交价格指数（类似个股指数），如“齐白石指数”、“张大千指数”等。这些指数以每个月作为一期发布一次，遇到大型拍卖会，则会专门发布。
案例5：诚信创投
类别：股东套现
创新点：套现中的避税
乐凯胶片(600135)第二大股东熊玲瑶在短短3个月的时间里，进行了多达5次的套现交易，总金额达1.68亿元。但是这持续的套现背后，却有很多不合常理的事情。
熊玲瑶合计持有乐凯胶片4232.24万股股票，持股比例为12.37%。据乐凯胶片公告显示：这批股票原为“广州诚信创投”所持有，由于诚信创投的大股东袁志敏无力偿还熊玲瑶的债务（本息合计约2.1亿元），后经广州市仲裁委员会裁定，袁志敏将自己控股的诚信创投所持有的4232.24万股乐凯胶片股票，全部过户给熊玲瑶，用于抵债。而奇怪的是，该股票按照当时的股价计算，总市值高达3.8亿元。用3.8亿元的股票去抵消2.1亿元的债务，究竟是袁志敏犯傻呢，还是另有隐情？
“诚信创投”专司财务投资，2007年11月因乐凯的股权分置改革而入股，并成为其第二大股东。2009年3月，诚信创投所持有的限售股分阶段获得流通权。作为财务投资人，诚信创投接盘乐凯胶片股份的目的，即是希望股票获得流通权之后能够溢价抛售。
随着2009年下半年股市大盘的重新走高，乐凯胶片的股价也在跟随大盘向上摸高，但是袁志敏却一直“按兵不动”没有进行套现。或许，税负是其不得不考量的一个重要因素。市场上减持的“小非”多数是上市公司的原始股东，持股成本甚至低于1元/股，即使抛售之后缴纳所得税，盈利依然可观；而诚信创投是以6.38元/股的成本持有的，若以现行股价减持，盈利甚少，还要扣除双重所得税（抛售时的企业所得税、分红时的个人所得税）。
2009年11月25日，乐凯胶片很蹊跷地发布了一则公告：公司第二大股东诚信创投的实际控制人袁志敏，因欠自然人熊玲瑶2.115亿元（本金与利息合计）债务，该笔债务发生于2007年11月，现袁志敏无力偿还该笔债务，2009年11月11日，经广州市仲裁委员会裁定，将诚信创投所持有的所有4232.24万股乐凯胶片股票用于抵债（相当于以5元/股的价格转让给了熊玲瑶）。袁志敏系熊玲瑶姑父。然而，该公告并未披露袁志敏与熊玲瑶的亲属关系，以及这笔债务因何发生。
一直关系亲密的亲属双方，怎么突然就产生了债务纠纷，而且还闹到了需要仲裁委员会来仲裁的程度？以2009年11月11日的乐凯胶片收盘价9元/股计，诚信创投用来抵债的股票总市值高达3.8亿元。即使亲属关系破裂了，袁志敏为什么愿意用诚信创投所持有的价值3.8亿元的股票去偿还2.115亿元的债务？如若真要还钱的话，诚信创投可将已经解除限售的1710万股直接抛售，即可套现1.5亿元，大约可以还清75%的债务，用得着把全部股票用来抵债吗？
有分析认为，袁志敏以还债为由，将股票从诚信创投转移至熊玲瑶名下，由熊玲瑶以自然人身份完成套现，可以不用缴纳任何所得税，而若以诚信创投的身份完成套现，将要负担双重税负。
然而，袁志敏前手将股票转移给熊玲瑶，财政部后手就出台新政策，明确规定：“自2010年1月1日起，对个人转让限售股取得的所得，按照‘财产转让所得”，适用20%的比例税率征收个人所得税。”
据公开披露的信息，熊玲瑶接手股票之后，截至2010年6月共计套现5次，抛售股票1553.29万股，套现金额合计约1.684亿元。
虽然财政部明确了自然人大小非套现也须征收个人所得税，但是袁志敏通过这次股权转移，依然降低了税负。如果这些股票由诚信创投直接套现，由于双重征税，纳税金额无疑要高出很多，其税负对比情况如表所示。由表可知，同样1553.29万股的套现数量，通过诚信创投抛售最终要支付的所得税税负，要比通过熊玲瑶抛售高出近1000万元税负。
案例6：忠旺集团
类别：财务技巧
创新点：财务截流法则
企业经营通常都会有两种成本，一种是显性的经营成本，另外一种就是隐含的财务成本。你是否正面临着这样一个窘境：由于不重视后者，而形成巨大财务成本负担，导致在竞争当中处于被动？
我们来看看忠旺集团是怎样通过充分利用资源，达到降低财务成本，并造就了惊人盈利能力的。
其一，一边加速应收账款回流，一边充分利用上下游的垫款。
忠旺的应收账款周转天数只有20天，也就是说，尽管忠旺采用信用销售，其从取得应收账款的权利到收回款项、转换为真金白银的时间也只要20天。应收账款周期的缩短，意味着行业内竞争力的提高，因为若存在较大规模的应收账款，势必会占用企业大量的资金，耗费大量的资金成本。
此外，忠旺的应付账款周转天数平均在其应收账款周转天数的5倍以上，某些时候应付账款周转天数更是超过200天，10余倍于应收账款周转天数。
说得直白一点就是，面对上游的供应商尽可能延后付款，面对下游的采购商尽可能提前收款，这样使得现金流停留在自己手上，现金流充裕的话，就可以避免不必要的银行贷款，以减少利息支出。
其二，利用自身信用，开具超额银行承兑汇票，进行票据融资。
忠旺除了充分利用上下游的资源，占用供应链上的资金外，还通过利用自身的银行授信资源，开具超额银行承兑汇票，进行票据融资，进一步达到降低财务成本的目的。
忠旺进行超额票据融资是这么操作的？流程如图一所示。例如，忠旺进行某一次的实际采购金额是10亿元，却向供应商开出了20亿元的银行承兑汇票，供应商收到20亿元的银行承兑汇票之后立刻到银行进行贴现，并将多收取的10亿元货款，通过忠旺的关联公司归还给忠旺。于是，忠旺便通过这种变相的方式，获得10亿元的融资。
由于银行承兑汇票的贴现率往往低于银行贷款利率，也就是说忠旺通过超额票据融资所支付的利息，要低于普通银行贷款所支付的利息。
其三，利用短期融资券降低财务成本。
除此之外，忠旺还积极开拓其它的低成本集资途径，利用直融工具—短期融资券。其在数年时间里通过这种方式获得过30余亿元融资。
忠旺热衷于短期融资券的关键之处是，这种方法的利率根据市场利率情况确定，但一般会比同期贷款平均低2〜3个百分点，这对于降低财务费用来说确实是个不错的选择。
通过以上三大路径，忠旺集团大量节省了财务费用支出，使得其净利润增长了50%。一般的企业要达到净利润增加50%，或许要通过产能增加50%、销量增加50%来实现，但是忠旺在维持既定规模前提下，通过财务策划轻易就实现了。是通过扩大产能增加销量来增加净利润呢？还是通过财务筹划来增加净利润呢？二者高下不言自明。
案例7：复星集团
类别：并购重组
创新点：财务投资+产业整合
复星作为国内产业投资的佼佼者，十多年来在钢铁、房地产、医药、商业和金融多个领域的投资成果已经是硕果累累。那么，复星选择并购企业的标准是什么，又能给被并购企业带来哪些价值呢？
复星最近在广东一带收购了一家企业—西鹤科技（化名），主要做的是节能焊机—逆变焊机。为什么复星会投资西鹤科技呢?
首先，第一个看的是行业。复星要看这个行业至少未来5到10年，是否保持一个增长的态势。不能是走下坡路的行业，那显然不是复星要选择的行业，也不是过于成熟的行业。那么，复星怎么来看这个行业呢？逆变焊机行业，是焊机行业里面的一个子行业。传统的焊机是一种高耗能的产业，而逆变焊机比传统焊机节电35%到40%。未来必将取代传统焊机，其市场增长空间巨大。
其次，复星关注企业的行业地位。这个行业地位，就是绝对龙头，所谓绝对龙头，就是第一名比后面的二、三、四、五名加起来还要大。西鹤科技在逆变焊机行业里面是第一名，2009年利润比2008年增长了30%，金融危机对它没有影响，市场还在正常增长。
第三，复星关注财务数据。这里包含哪几个数据呢？第一个是利润，利润是硬道理。第二个是销售额，销售额决定了船到底有多大，市场有多大，决定了能做多少文章。第三个是现金流。很多企业家可能认为，企业融资是因为缺资金才融资，企业有钱为什么要融资？其实复星投资的时候，西鹤科技账上资金超过一个亿。那么复星为什么看重现金流呢？这是因为，现金流意味着投资的安全性。风险投资可能在企业上市后就寻求一个合适的机会退出，而复星作为产业投资，长期伴随企业持续发展，所以关注企业的现金流状况。
复星收购一家企业以后如何进行整合呢？
第一个，复星对企业产业价值的提升，能带来产业协同的效益。焊机俗称“工业缝纫机”，而复星主要做的一个产业是钢铁。钢铁就等于衣服的布料，复星的钢铁、中厚板在全国排第二位，卖给了那么多的船厂。复星把钢铁卖给船厂的时候，同时也就把配套的焊机卖给了船厂 ，这叫产业协同。
第二个，复星每收购一个公司，都有一个“百日工程”。复星收购企业后，是不派人管理、不冠名的，团队都是不变的，但是有一个“百日工程”—复星有一个庞大的产业基础，深刻理解产业，知道产业需要什么，从各条线帮企业梳理清楚，比如专利体系、财务管理体系、风险控制体系到底怎么去做。
此外，复星站在全球的战略高度去考虑问题，现很多国内企业不懂国外市场，很多国外基金也不懂国内市场，而复星是跨两边的。复星在美国、香港、新加坡等地都有很多上市公司，会关注很多世界范围内的产业机会，投资、并购机会。
案例8：上海凯迪
类别：借壳
创新点：利益绑定原实际控制人
仰帆投资准备将旗下地产业务“上海凯迪”注入ST国药实现借壳上市。ST国药不足2亿股的规模，对于重组意向方来说，是个不错的选择。但是ST国药存在多次违规担保、亏损巨大、债务诉讼、资产被查封、股权冻结、大股东占款等严重问题。
面对这样的烫手山芋，无疑增加了重组的复杂性。志在穿ST国药这双“新鞋”的仰帆投资，跳出了一般借壳的“套路”，其并未采用先购控股权、实施债务重组，随后再借壳的方式，而是采取了间接收购策略，转向去收购控股方的全额股权，从而间接获得实际控制权。
仰帆控股与新一代科技（ST国药的控股母公司）的所有股东，签订了股权转让合同，徐进等6名新一代股东，有偿将其各自持有的合计100%新一代科技股权转让给仰帆投资（如下图）。至此，新一代科技成为仰帆投资的全资子公司，仰帆投资由此潜入了ST国药，成为了实际控制人。
值得再深究的是，仰帆投资却没付出一点现金，而是付给了徐进拟注入的上海凯迪的10%股权。不光收购壳资源的方式创新，这10%的股权亦具玄机。
徐进，一直是ST国药的实际控制人，因此徐进无疑是帮助梳理相关债务的最好人选。所以，用10%股权作为对价支付方式，无疑避免了直接现金流的支出，更是基于重组风险控制方面的考量所做出的创新。
可以试想一下，若仰帆投资直接以现金支付收购款，那么新一代科技即刻便可“抽身而退”。而仰帆投资届时将几乎根本无法解决一堆债务和纠纷问题，因为其对上市公司的过往历史并不熟悉，处理起来无疑将耗费大量的人力、精力，加大重组成本不说，甚至会影响借壳事宜。反之，只让徐进先拿着拟注入资产的一成股权，等于绑定了对方。
仰帆投资与徐进方面在谈判的时候，已经明确了双方在后续事宜中各自的权利和义务。由此，大家按照游戏规则井然有条地忙开了，一起梳理债务、剥离医药资产，注入地产资产（如上图）。
通过以上操作就可将ST国药的经营性债权、债务基本转出，同时实现上海凯迪注入，仰帆投资的这种创新借壳方式值得借鉴。
案例9：长甲地产
类别：上市
创新点：正面突破政策限制
长甲地产在商务部十号文约束下，其红筹上市之所以能够成功，关键在于其运用了个十号文以前设立的外商投资企业—苏州长甲药业—作为“壳”。
首先我们来看看长甲地产重组前的企业架构。这是个较为复杂的股权控制体系，它们整体上皆由赵氏家族所控制。其中，赵长甲为实际控制人，赵宏阳为赵长甲的儿子，黄喜悦（拥有泰国永久居民身份）为赵长甲的妻子。
有六家企业为实际运营的地产项目公司，其余皆为不承担实际运营任务的投资控股公司。这六家企业都是清一色的“纯内资企业”。而长甲地产要完成红筹架构的搭建，最主要的便是要将这核心的六家地产业务公司的权益搬出境外。
而如果要在实际控制人同一控制下，完成内资企业权益从境内向境外的转移，十号文的“关联并购审批”似乎是绕不过去的一个“政策天堑”。长甲地产选择了一种商业风险很低但法律风险貌似很高的方式—借“壳”重组。
整个重组利用了赵氏家族拥有的唯一个外商投资企业—苏州长甲药业。苏州长甲药业是于2000年5月份，由“上海长甲投资”和赵的妻子黄喜悦以境外身份合资设立的中外合资企业，其中上海长甲投资持股60%，黄喜悦持股40%。
苏州长甲药业原是赵氏家族用于从事医药行业，但该公司规模不及赵氏家族全部产业的1%，且一直亏损。律师便以这个外商投资企业为“壳”平台，拉开了长甲地产的重组大幕。其跨境重组分五个步骤完成。
第一步： 黄喜悦先在香港收购了一家壳公司益添投资（香港），然后在2008年3月18日，通过益添投资（香港）全资收购了苏州长甲药业，后者从中外合资企业变成了由黄喜悦间接控制的外商独资企业。
第二步：上海长甲投资全资设立了“上海长甲投资管理”，并在此后的两个月时间内，先后全资收购了“上海长甲置业”、“上海德基”、“常熟长泰”、“常熟长祥”、“上海裕达”及“常熟裕达”等六家企业。
第三步：外商独资的“苏州长甲药业”全资收购了“上海长甲投资管理”。
第四步：苏州长甲药业将亏损的医药业务剥离出去，并更名为“苏州长甲投资管理”。
第五步：赵长甲通过在境外设立的长甲集团国际（BVI）设立长甲地产（BVI），并收购了妻子黄喜悦持有的益添投资（香港）。
长甲地产完成上述重组步骤之后，便形成如上图所示跨境红筹架构。至此，原先6家纯内资项目公司的权益，成功地搬出了境外。（来源：经理人）
